Što kome donosi novi nacrt nagodbe o Agrokoru

Novi Vladin izvanredni povjerenik za Agrokor Fabris Peruško vratio je Sberbank u pregovore o nagodbi koji sada mogu ući u završni, najteži krug. Vratio ih je tako da je priznao milijardu eura teška Sberbankova potraživanja od Agrokora koja je bivša izvanredna Uprava koncerna osporila. Potpišu li ovaj tjedan sporazum, to će značiti i da Sberbank odustaje od tužbi protiv države i Agrokora zbog pokretanja Zakona o postupku izvanredne uprave. Sberbank bi tako zaradio i svoje mjesto u budućem stalnom Vjerovničkom vijeću. Riječ je o koraku vrlo sličnom onome koji je krajem godine već predlagao bivši povjerenik Ante Ramljak. Ima li nezadovoljnih? Bit će ih.

Prvo pitanje: može li Peruško danas unijeti bitne promjene u proces građenja nagodbe? Vremena je malo, a sukobljenih interesa gomila. Kompromis je vjerojatan jer bi odlazak koncerna u stečaj poništio smisao Vladine akcije.

Zasad je izvjesno samo da će povratak najveće ruske banke unijeti nemir među dosad izgledne pobjednike procesa - dobavljače. Ne zbog Sberbanka, koji je najveći pojedinačni vjerovnik Agrokora, što nitko nikada nije dovodio u pitanje, nego zato što će taj korak za sobom neizbježno povući i promjenu već naizgled dogovorene strukture vlasnika koncerna nakon nagodbe, a onda i njegovu opstojnost u budućnosti. Dok su potpisnici ugovora o roll-upu zaštićeni, jer oni će svoja potraživanja naplatiti, usvajanjem modela naplate prema vrijednosti zaloga - izravno od kompanija čije su dionice založene - i ostali financijski vjerovnici opet su korak bliže uspjehu. “Obični dobavljači”, čini se, ostat će izvan kruga budućih vlasnika.

Drugo pitanje: zašto su se neki od dobavljača uspjeli naplatiti bolje od ostalih i zašto su, bez zadrške, podržali mnogima sporan ugovor o roll-upu? Jesu li “lešinarski fondovi”, a pod tom se etiketom u ovom slučaju ne misli samo na Knighthead Capital Management, nego i na sve ostale potpisnike ugovora o roll-upu, u svojim portfeljima imali i potraživanja snalažljivijih dobavljača koji su tako, kroz roll-up, dobili mogućnost da se, uz naknadu koja sigurno nije mala, naplate u potpunosti? Društva za upravljanje privatnim kapitalom, naime, nastupaju samostalno, nisu dužna (često niti ne smiju) objaviti čijim novcem upravljaju. Ako su to napravili, jesu li ti dobavljači u prekršaju?

Otvoreno je pitanje i kako će u novom nacrtu nagodbe proći veliki vjerovnici poput Adris grupe koja od Agrokora potražuje ugrubo milijardu kuna i oštro se dosad suprotstavljala sudjelovanju potpisnika roll-upa u stalnom Vijeću vjerovnika. Peruško se o tome još nije izjasnio, ali sam model namire prema vrijednosti zaloga mogao bi u tom kontekstu postati ključan za skoro mirenje vjerovnika.

“Zašto bi netko tko je Agrokoru posudio golem novac, jer takav je bio način poslovanja, ali se osigurao kroz dionice najvrednijih kompanija u sastavu koncerna, sada otpisao najveći dio svojih potraživanja, a istodobno preuzeo značajan udio u kompozitnom dioničkom paket cijelog koncerna za koji ne vjeruje da će ikada više moći funkcionirati kao jedinstveni subjekt, i zašto bi u taj novi poslovni projekt ulio još milijune kuna novih investicija? A upravo se to od nas očekuje”, rekao mi je prošli tjedan menadžer velike hrvatske kompanije, dugogodišnjeg Agrokorova partnera. Na takav je način poslovala većina velikih financijskih vjerovnika, pretežno banaka, ali i kompanije poput Francka, Atlantica i Adris grupe, u vrijeme kada je TDR bio dio njezina portfelja. Na takav je način sve do lexa nastavio poslovati i BAT, kao današnji vlasnik TDR-a i značajnog paketa Tiska.

Što će se, prema novom prijedlogu nagodbe, dogoditi onim vjerovnicima koji su kao zalog za povrat svojih pozajmica uzeli velike pakete dionica Leda ili Jamnice?

Lex je zaustavio automatsko preuzimanje založene imovine koncerna, a golema izloženost jamstvima Agrokoru dionice najvrednijih kompanija unutar koncerna učinila je bezvrijednima. Prvi prijedlog nagodbe predviđao je, na zahtjev potpisnika roll-upa, zadržavanje koncerna u cijelosti i njegovo trančiranje na kompozitne udjele, razmjerno veličini potraživanja. U prijevodu - iako je netko u zalog uzeo dionicu Leda ili Jamnice, umjesto tih dionica dobio bi kao namiru u vlasništvo paket dionica integriranog Agrokora, a to znači značajno manje onih dionica za koje se opredijelio pri pozajmici, uz “privagu” onih koje nikada ne bi niti pogledao. Riječ je, kažu oni koji se smatraju oštećenima, o prelijevanju odgovornosti za vlastite poslovne odluke gdje oni koji su svoj novac (i svoj rizik) usmjerili prema zdravim kompanijama, subvencioniraju one koji su kao jamstvo za povrat duga prihvatili bilo što što im je ponuđeno. U slučaju takvog raspleta stradat će oni koji su poslovali odgovorno, a zaraditi oni kojima dobro gospodarenje nije bilo ni na kraj pameti.

Investicije u dionice uvijek su rizičan posao (a uzimanje dionice kao zaloga jest investicija u dionicu), ali onima koji su se od rizika štitili založnim pravom na dionice najboljih kompanija koncerna teško je prihvatiti da bi u paketu namire vrijednost nečijih loših dionica mogla biti izjednačena s vrijednošću najboljih, koje su u njihovu vlasništvu. Financijski vjerovnici koji su svoje velike pozajmice često osiguravali rezervacijama adekvatno vrijednih paketa dionica najboljih kompanija unutar koncerna upozoravali su na tu činjenicu već i Ramljaka. Dogovor sa Sberbankom, ako je doista postignut, a prije svega zaokret prema modelu naplate “u skladu s kvalitetom osiguranja od rizika”, čini se prvim korakom prema ispravljanju takve, pogrešno postavljene nagodbene logike.

Dobavljačima, kao posebno zainteresiranima, ostaje otvoreno i pitanje Konzuma koji, čini se, ipak neće završiti u njihovu zajedničkom vlasništvu. Samim time ruši se i san o petogodišnjem jamstvu na police jer nijedan budući vlasnik najvećega domaćeg trgovačkog lanca sigurno neće zadati takav udarac vlastitoj konkurentnosti na tržištu.

Barem na kratak rok možemo zaboraviti i ideju o velikom domaćem koncernu koji bi preuzeo zdrave Agrokorove kompanije.

Takav rasplet, kako se sada čini, mogao bi se dogoditi jedino u slučaju da se financijski vjerovnici (a najveći su Sberbank, VTB i Knighthead Capital), nakon što preuzmu Agrokor, odluče na brzu rasprodaju svojih udjela. Pitanje je, međutim, gdje bi pronašli kupce. Velike domaće kompanije koje bi financijski mogle prihvatiti takav izazov, pa ući u suvlasničku avanturu s velikim brojem dioničara, međusobno različitih poslovnih interesa, već su zaokupljene i velikim vlastitim projektima.

Zadnje pitanje: je li Ramljak pogriješio kada je Sberbanku odbio priznati potraživanje? Zaustave li se pokrenuti sudski procesi, čini se da nije jer je tim, naoko grubim, potezom zauzeo najčvršću poziciju za početak pregovora.