EKSKLUZIVNO: DOKUMENTI NATJEČAJA ZA STRANE BANKE OTKRIVAJU Čini se da se Vladi baš i ne žuri: novi strateški partner Ine tek 2020. godine?!

Izvjesno je da bi to mogla biti potencijalno najvažnija državna transakcija u ovom desetljeću, no neizvjesno je da će biti i provedena. Ako i bude, neizvjesno je i kada će se dogoditi dovršetak cijelog posla - prema zadanim terminskim rokovima, izvjesno je da će vrlo teško biti prije druge polovice 2019. godine.

Nadalje, izvjesno je da Hrvatska želi kupiti Inine dionice od MOL-a, no neizvjesno je koliko je za njih spremna platiti, po kojem modelu ih misli kupiti te što s njima poslije raditi. Izvjesno je da ta financijska operacija ne smije povećati javni dug. Zasad je neizvjesna i državna strategija razvoja nacionalne naftne kompanije, čija je definicija stavljena u ruke međunarodnih bankara, a izvjesno je da će u potrazi za strateškim partnerom bankari biti financijski motivirani da nađu onoga koji je spreman platiti najviše.

Tko je taj, neizvjesno je. No, na kraju, izvjesno je i to da oni koji odluče konkurirati za angažman savjetnika Vlade u slučaju Ina-MOL neće - to je popularna fraza ovih dana u Hrvatskoj - “imati ugodne blagdane”. Naime, za formiranje stručnih timova, podnošenje vrlo kompleksne dokumentacije, nacrta dva modela strukture otkupa dionica, pregleda potencijalnih strateških partnera Ine i niza pratećih analiza imaju na raspolaganju samo mjesec dana, u sklopu kojeg su božićni i novogodišnji praznici.

To je, u najkraćim crtama, sukus zahtjeva/ponude koju je hrvatsko Ministarstvo financija prije otprilike tjedan dana uputilo na adrese osamnaest domaćih i međunarodnih financijskih institucija, a koji je u posjedu Jutarnjeg lista. Iz tog se dokumenta može iščitati niz detalja o tome kako bi mogao izgledati i koliko trajati proces deložacije mađarskog MOL-a iz vlasničke strukture hrvatske nacionalne naftne kompanije, no Vladin “natječaj” na koncu puno više pitanja otvara, nego što ih zatvara. Ovo su neka od njih.

1. Što će u konačnici savjetnici sve raditi?

Prošlo je gotovo godinu dana otkad je premijer Andrej Plenković javno objavio kako Vlada kreće u proces otkupa MOL-ovih dionica. Ipak, sudeći prema opisu posla koji će se povjeriti savjetnicima, teško je zaključiti što su u Vladi radili proteklih 350-ak dana. Tako se od savjetnika traži da provede detaljnu analizu Inina dosadašnjeg poslovanja i da preporuke za budućnost, razradi sve mogućnosti preuzimanja dionica od strane države, odredi vrijednost Ine, predloži optimalnu strukturu financijske transakcije, identificira sve moguće regulativne prepreke i sugerira moguće nove strateške partnere kojima bi kupljene dionice bile prodane. Na kraju, od savjetnika se očekuje da vodi obje te transakcije, uz financijsku naknadu izraženu u postotku vrijednosti posla. Ukratko, čini se kako priprema cijelog projekta tek počinje.

2. Hoće li Vlada preuzeti dionice Ine od MOL-a?

To je deklarirani cilj, ali postoji cijeli niz detalja u dokumentaciji upućenoj potencijalnim savjetnicima koja taj scenarij dovodi u pitanje. Primjerice, poprilično je nejasno što će se dogoditi ako valuacija Ine, koju obave savjetnici, bude značajno niža od cijene koju za svoje dionice traži MOL. Predstavnici mađarske kompanije već dugo u svojim javnim istupima naglašavaju da su spremni Vladi prepustiti dionice po cijeni koju su za njih platili. To je otprilike deset milijardi kuna, što bi značilo da je Inina valuacija nešto manja od tri milijarde eura. Problem je što je riječ o cijeni koja je znatno ispod trenutačne realne vrijednosti kompanije, mjerene prema poslovnim pokazateljima. Toga su svjesni i Mađari pa u neformalnim razgovorima objašnjavaju kako je aktualna vrijednost nerelevantna jer je posljedica loših odnosa s Vladom temeljem lažnih optužbi, a što je - prema njihovu mišljenju - dokazano arbitražnom presudom. Ipak, ako konzultanti odrede nižu vrijednost Ine od toga, bit će to nezgodna situacija za Vladu jer bi se prihvaćanjem tražene cijene izložili potencijalnim optužbama da su svjesno sklopili financijski štetan ugovor. A isto vrijedi i za proces prodaje...

3. Ako i kupi MOL-ove dionice, hoće li ih Vlada prodati novom strateškom partneru?

Zamišljeno je da to bude završni cilj cijeloga posla, ali njega se i u sklopu natječajne dokumentacije na više mjesta tretira kao “potencijalni”. Dakle, Vlada od savjetnika traži da već u svojoj ponudi predloži dva scenarija otkupa Ininih dionica: jedan koji uključuje kasniju prodaju i drugi koji je ne uključuje. Pritom je, kako je već spomenuto, ključni ograničavajući faktor to što je decidirano navedeno da cijela operacija ne smije utjecati na javni dug. Utoliko, nema puno mogućnosti kako to može biti postignuto bez da otkupljeni udjel u relativno kratkom razdoblju bude prodan. Jedina koja ne ulazi u sferu egzotičnih konstrukcija jest već poznata opcija da se novac namakne prodajom neke druge državne imovine, kao što su dionice Hrvatske elektroprivrede, ali to je politički težak i dugotrajan proces. Dakle, izbjegavanje rasta javnog duga najizvjesnije je kroz neku formu privremenog financiranja, s naglaskom na konsekventni pronalazak novog strateškog partnera. No, taj scenarij podrazumijeva pitanje cijene. Za državu je politički teško prihvatljiva činjenica da se dionice novom partneru prodaju po cijeni nižoj od one koja je plaćena MOL-u. Logično je, stoga, da procesi budu vezani. A onda je pitanje je li za Inu uistinu najbolji strateški partner onaj koji je spreman platiti najvišu cijenu. Iskustva s MOL-om pokazuju koliko taj kriterij može biti upitan, a nezgodna činjenica u cijeloj priči jest da je naknada savjetnicima za prodaju dionica formulirana kao 0,15 posto postignute cijene. Njihov je interes, dakle, da se prodaje financijski najizdašnijem ponuđaču. Je li to i nužno jedini interes prodavatelja?

4. Zašto su na natječaj za savjetnike pozvane jedino banke?

Ovo je pitanje na koje je teško dati pouzdan odgovor, osim intuitivne spekulacije da je tako zato što je cijeli natječaj pripremao ministar financija Zdravko Marić. Prema uvjetima natječaja, svim pozvanim konkurentima dopušteno je da angažiraju dodatne kooperante koji imaju potrebne stručne kapacitete, no za svakoga od njih treba dobiti izričitu dozvolu Vlade. Nejasno je zašto su iz natječaja eliminirane velike svjetske konzultantske kompanije kao što su Deloitte, KPMG ili PwC, s obzirom na to da dio zadataka koji se postavljaju savjetnicima zahtijeva znanja koja bitno izlaze iz okvira klasične financijske ekspertize. Primjerice, od savjetnika se traži “pogled na nužne korake u sljedećih pet do deset godina da bi se stvorila vrijednost za Inine dioničare, uključujući restrukturiranje poslovanja, investicija, potrebe financiranja i ostale važne aspekte”. Riječ je, dakle, o svojevrsnoj bazičnoj strategiji budućeg razvoja Ine. Da na tržištu naručuje isključivo taj dokument, bi li ga država tražila od investicijske banke ili konzultantske kuće s iskustvom u industriji? Ovako se stječe dojam kako je ključni naglasak stavljen na financiranje posla, odnosno institucije koje državi mogu omogućiti pristup kapitalu.

5. Postoje li naznake da se nekome ovim natječajem pogoduje?

Generalno govoreći, natječaj je vrlo detaljno formuliran i otvoren za sve. Ipak, neće svi pozvani na njemu jednako ravnopravno konkurirati, posebno imajući u vidu vrlo kratak rok za pripremu ponudbene dokumentacije. Naime, prema neslužbenim informacijama, barem dvije od pozvanih banaka - Deutsche Bank i Credit Suisse - posljednjih su godina radile na razvoju mogućih modela za otkup dionica Ine. Iako su se njihove ponude razlikovale u brojnim detaljima, osnovna je ideja bila ista. Ponuđeni model bio je da Vlada iskoristi svoj postojeći udjel u Ini kao kolateral za financiranje preuzimanja MOL-ova. Konkretno, kupnja bi se financirala tzv. bullet kreditom na pet godina, uz kolateral 90-ak posto dionica Ine. Specifičnost je bullet kredita što ne uključuje otplatne rate, nego sjeda na naplatu jednokratno na dan okončanja aranžmana. Kako bi cijeli njegov iznos bio pokriven kolateralom, tvrdili su tada bankari, metodološki se on ne bi smatrao javnim dugom. Može se očekivati da će se ovakvi slični modeli pojaviti u ponudama potencijalnih konzultanata i sada, a banke koje već imaju iskustva u slučaju Ina imat će i komparativnu prednost u cijeloj priči.

6. Kada bi onda uopće cijela priča mogla dobiti epilog?

Hrvatskoj se Vladi, ako je suditi prema dosadašnjem tempu rješavanja problema Ina, baš i ne žuri. Gotovo 12 mjeseci potrošeno je na pripremu natječaja za odabir konzultanata. Hoće li se sada procesi ubrzati? Kako je u natječajnoj dokumentaciji navedeno, potencijalni savjetnici za svoju ponudu moraju garantirati 90 dana, a kako je rok za predaju ponuda 15. siječnja, odluka o odabiru trebala bi biti donesena do 15. travnja. No, postoji opcija i da se taj rok još produlji. Onda konzultant kreće s poslom, pa nakon pripreme svih analiza i usuglašavanja s Vladom ide u pregovore s MOL-om. Iz današnje perspektive čini se dosta optimističnom prognoza da bi to moglo biti završeno do kraja 2018. godine. U pesimističnom scenariju dovršetak te transakcije produljit će se u prvu polovicu 2019. godine. A za eventualnu prodaju onda se opet predviđa rok od godinu dana, što cijelu priču vodi duboko u 2020. godinu. Otprilike istodobno kad su na rasporedu i redovni parlamentarni izbori. Može li itko danas predvidjeti što će se dogoditi 2020. godine? I kakva je onda sudbina Ine? Izvjesno je samo da je krajnje - neizvjesna...